面對強勢美元時代 系列1》社評－人民幣維穩事關重大

美國聯準會（FED）上週升息，且預告明年可望升息3次，較原先預估的2次更多；升息原本就會讓國際美元走強，再加上「川普經濟」帶來的預期效益，美元可說已確立明年的強勢地位。所有新興市場及其它貨幣都將因此承受壓力，其中尤以人民幣的走向與影響最爲全球關注。

FED宣佈升息後，亞洲貨幣幾乎全部貶值，臺幣開盤貶了2角多，日圓貶破117元，歐元貶值幅度也達1.1%；其中最爲外界關切的人民幣中間價，週四人行公佈的匯價就貶值260點，離岸人民幣在盤中一度下跌400點，市場預期年底前人民幣兌美元就將到7元的價位。至21日止，美元指數已站上103，後勢仍看俏。

除升息因素外，川普經濟政策將大幅減稅，且對美國企業海外獲利匯回給予「租稅大赦」，稅率只有10%，各界都看好可吸引海外2.5兆美元的資金迴流；此外，川普擴大基礎建設、大舉對企業規範鬆綁，以及投資美國優先等措施，都讓全球資金往美國移動，美元幾乎已可確定未來強勢地位不會動搖。

美元強勢對世界經濟與金融的影響全面而廣泛，大部分新興國家都會承受國際資金移出、股市下滑、匯率貶值、經濟走低的壓力與風險；而其中又以人民幣的走勢特別受矚目。因爲大陸已是全球第二大經濟體，同時也是全球最大的出口國。大陸經濟的好壞高低對全球經濟都有影響，而人民幣匯率的高低也會牽動着其他以出口導向爲主的國家。

對大陸而言，更處於兩難之中；美國經濟與金融情勢把美元帶入強勢，但相對而言，大陸經濟則已放緩，人民幣要跟着強勢也難；但人民幣如貶值過頭又擔心引發更進一步的資金外流，加重企業外幣債務壓力，讓信貸問題更嚴重，從而打擊到實體面經濟的成長。

對此兩難局面，人民幣政策「重中之重」的核心要點應在「維持匯率穩定」，但維持的方法與手段必須根據市場靈活調節，應以「市場派」方式調控、維持匯率穩定。

以目前人民幣貶值趨勢已確定下，就不必再無謂守在高價位，必要時應給予一次性較高幅度的貶值，在此價位再作靈活調控。短期而言金融管制措施有其必要，但必須節制，長期過度的管制將扭曲資源配置，進而傷害經濟體質。

臺灣過去的作法可供借鏡。1980年代臺幣走上升值之路時，臺灣央行是以每天固定小幅度升值的方式控制，讓匯率由近40元一路升值到26元，經濟與金融市場都未受創。此法的優點是匯率穩定，缺點是因可預期性高，引來套利者謀利。亞洲金融風暴期間，央行一度死守固定價位，但在耗費上百億美元后仍難竟其功，放手匯率即大貶2元。之後彭淮南任內的央行操控匯率則更見靈活，絕對不死守一個價位，而是根據市場情況靈活調控，甚至央行讓匯率貶或升過頭後再拉回調控價格。

以固定幅度升值或貶值的方式，在早年外匯市場未開放自由化，且全球移動的資金少的時代可用，但在今天已不合時宜。守固定價位方式，也因市場交易份額遠高於早年，一個央行無論資金多雄厚，都難對抗整個市場，因此亦不值考慮。

因此，大陸應宜採一次性較大幅度的貶值，之後再以此價位爲基準作調控，可收事半功倍之效，同時亦可消除大半的預期心理；在消除預期心理後，資金外移情況可緩和，人行才能守住此價位。

提高政策透明度、讓政策可預期也很重要，並加強與外界溝通，包括市場與外國政府，特別是與美國政府之間的溝通，必須順暢。

中美經濟與金融關係緊密，人民幣維穩需與美國建立共識，單邊行動很難奏效。英國《金融時報》近日發表社評，就呼籲美國政府，應認可中國政府在維持匯率穩定上的努力。至於川普的「選舉語言」並不足憂，因爲川普是指責北京壓低人民幣匯率，實際上人行的干預是在避免人民幣過份貶值。

在亞洲金融風暴與全球金融海嘯期間，大陸都曾因守住匯率不跟貶而贏得尊重，同時讓國內產業升級。但當年大陸經濟成長高，仍處「起飛階段」，且外匯管制較嚴，容易達到效益，今日此法則難再有效，大陸須有新策略。