萬達困局: A股到港股,6000億剩1800億

鋒靂 王文華

港交所一道檻,萬達兜兜轉轉,始終還是沒繞過。

2022年4月22日晚,上市招股書失效一天後,萬達商管鍥而不捨再度向港交所遞表。2016年9月,王健林認爲萬達商業估值被嚴重低估,選擇從港交所退市,退市前總市值爲2376.8億港元。

從港交所退市後,萬達系依然沒有擺脫陷入了進退兩難的境地。一再與資本市場失之交臂。先是爲在A股上市蟄伏超五年之久,再到珠海萬達商管(簡稱“萬達商管”)單獨拆分欲登陸港交所,歲月蹉跎,又是許久。

上市時嫌被低估,要退市;退市了又要再上市,難。

私有化之後,進退兩難

A股上市這件事上,王健林沒有踩到點。

萬達選擇申請A股上市之時,恰逢監管層對房地產調控加碼融資環境趨嚴,房企在A股的IPO幾近停滯,2016年和2017年,未有房企上市。2018年,僅有南都物業一家成功上市,主營業務是物業服務,而不是房地產開發。

上市遙遙無期,對賭協議眼看就要到期。當初的私有化退市,成了一把雙刃劍

按照約定,如果退市滿兩年或在2018年8月31日前,萬達商業未能在A股上市,則需以每年12%的單利境外投資人回購全部股權,以每年10%的單利向境內投資人回購全部股權。

2018年1月,王健林爲萬達商業引入新戰投,投資額340億元,收購萬達商業香港H股退市時引入的投資人持有的14%股權。但同樣簽訂了對賭協議,2023年10月31日前完成上市。

此後,苦等三年多後,上市依然未果,留給萬達的時間不多了。2021年3月,萬達商業宣佈撤回A股上市申請。10月,萬達在港遞交招股書,拆分輕資產子公司珠海萬達商管上市。

不過,此時港交所的上市環境已經發生變化。與前兩年房企物業板塊紛紛港股上市的熱鬧場面不同,2021年下半年,港股物業板塊熱度降溫,港交所開始收緊房企及相關行業的IPO申請並出臺新規。自2022年1月1日起,對上市企業基礎盈利門檻提高60%,規模小、盈利差的房企上市難度加大。

再加上今年以來,疫情衝擊、俄烏衝突,美聯儲縮表預期等大環境影響,港股市場震盪下行,市場持續低迷,這樣一來,萬達商管或將很難收穫一個滿意的估值。

2021下半年利潤暴漲

大環境不友好,萬達商管自身也面臨着不小的經營壓力。隨着萬達商管在管商業廣場及在管建築面積的不斷擴張,收入不斷上漲。2018年至2021年,營收由110.23億元增加至234.8億元。

不過,萬達商管淨利潤此前呈現持續下滑趨勢,陷入了“增收不增利”的窘境。2018年至2020年,萬達商管的淨利潤由20.22億元下滑至11.12億元。

2021年,淨利潤卻突然暴漲215%至35.12億元。2021年萬達商管的淨利潤僅6.6億元,這意味着下半年的淨利潤大漲至28.5億元。

淨利潤爲何在2021年大幅上漲?萬達商管解釋稱,是由於收入的增長所致。

2021年5月,萬達商管開始對委託管理模式下的運營管理服務收取服務費,帶動這一模式下的商業管理服務收入由2020年的6240萬元猛增6119.9%至38.81億元。同時,物業管理服務收入和增值服務收入增加。

儘管2021年有35億的淨利潤,但依然解不了萬達的窘境。萬達商管引戰時簽署的對賭協議要求,萬達商管在2021年至2023年的淨利潤分別不低於51.9億元、74.3億元、94.6億元。如若未達成,大連萬達商業及珠海萬贏將對投資者進行補償

從招股書數據看,2021年實現淨利潤35.12億元,距離對賭的51.9億元還有很大的差距。不過,萬達商管稱,2021年預估實際淨利潤已達到目標淨利潤的要求。

招股書展示的對賭協議顯示,2021年預估實際淨利潤不低於51.9億元的的計算方法是基於自2021年1月1日起實施運營模式改變等假設,2022年及2023年則按扣除非經常性損益後計算淨利潤。實際上,萬達商管自2021年5月開始調整運營模式,對委託管理模式收取運營管理服務費,也就是說萬達對賭的2021年淨利潤計算方法主要參考調整運營模式後產生的淨利潤。

大象”緩慢轉身

萬達商管的另一層壓力來自對母公司萬達集團高度依賴,這也是房企旗下物業公司通病

萬達商管的主營業務是爲商業廣場提供運營服務,包括商業管理服務,物業管理服務及增值服務。目前,萬達商管共管理420個商業廣場,管理面積5921萬平方米,2019年至2021年平均出租率98.8%。

萬達商管採用委託管理和租賃運營兩種運營方式。委託管理模式是萬達商管全權負責管理商業廣場,收入主要來自運營管理服務費、開業諮詢服務費、物業管理服務費等。

租賃運營模式是從業主處承租,並將商業廣場內的商業空間出租給商戶,同時全權負責管理商業廣場。收入除了開業前諮詢服務費、物業管理服務費和增值服務費外,還包括從商戶處收取的租金

根據此前招股書披露,萬達商管在管的420個商業廣場中,有285個母公司萬達集團集團商業廣場採用委託管理模式,135個在管獨立第三方商業廣場中有95個採用租賃運營模式。2018年至2021年,萬達集團爲萬達商管貢獻的收入比例由81%降至69.7%,儘管比例持續下降,但業績嚴重依賴母公司顯而易見。

此前,萬達宣佈全面實施輕資產戰略,不再開發持有重資產項目。這意味着萬達商管的營收增長對母公司的依賴將減弱,未來只能尋求更多的第三方業務。

招股書顯示,萬達商管在管的獨立第三方商場數量逐步增加,由2019年的71個增加至132個,佔比由22%增加至31.7%。截至2021年年底,萬達商管有161個儲備項目,包括139個獨立第三方項目。

作爲商管行業的“大象”,萬達商管未來業績能否持續達到承諾,仍是未知之數。但近幾年房企的估值環境,相當不樂觀。

從港交所退市前一年,2015年9月,證監會就已受理了萬達商業的招股書申請書,當時有聲音稱萬達商業市值有望達到6000億元。

2021年10月,萬達商業將萬達商管拆出上市時,估值僅爲,1800億元。