陸港觀盤-大陸企業盈利上行未結束

4月美元指數回落,以美元計價下的大類資產多數上漲,大宗商品天然氣、銅、原油等領漲。而美債利率回落也令資金重回股市,成長風格明顯上漲,中國的創業板漲幅12%,美股的FAANG尖牙股漲幅8%。

不過,4月美元指數和美債利率雙雙回落,令市場意外,因爲全球增長持續向好的背景,實際利率卻走低,可能的原因是美債利率2月以來的走升,導致美德或美日利差擴大,國際投資者對美債的偏好度提升,壓低美債利率。

美國聯準會4月會議維持寬鬆的貨幣政策和既定的政策方向,聲明經濟判斷有改善但不均衡,對通膨強調是暫時性因素影響,對政策退出仍需要時間

目前聯準會政策目標就業優於通膨,中金測算,如果當前美國就業市場的失業率勞動參與率回到疫情水平,還有890萬的就業缺口

按照3月非農92萬人新增就業速度,還需要十個月左右,年底可能是聯準會逐步開始考慮減量的時間點。在此之前,市場流動性寬鬆狀態可能會維持一定時間。

4月中國製造業PMI高位放緩至51.5,符合4月底中共中央政治局會議對經濟的判斷,2021年以來中國「經濟運行開局良好」,同時也指出「當前經濟恢復不均衡,基礎不穩固」,因此政策走向不需要特別穩增長,也不需要加碼政策收斂,延續不急轉彎基調。2021年中國政策任務可能適度調結構,過往調結構階段對資產估值壓力,因此2021年估值擡升空間有限。

近期中國企業公佈完第一季財報A股歸母淨利率年增53%。海通統計2002年以來A股經歷五輪盈利週期,每輪週期平均持續39個月,上行週期平均持續六~七季,本輪盈利週期從2020年第二季開始上行,目前只回升四個季度,企業盈利上行週期未結束,盈利增長成爲投資收益主要貢獻

另一方面,海通研究過去三輪牛市高點對應ROE高點,目前2021年第一季A股剔除金融的ROE爲8.3%,受益於利潤率週轉率共同驅動ROE改善,而槓桿率回落。

由於2021年政策目標之一爲穩槓桿,因此加槓桿空間有限,另外,2016年開始的供給改革導致企業產能增長慢,資產週轉率向上空間也有限,未來利潤率是ROE的重要支撐。

大宗商品價格上漲對企業成本壓力逐漸增加,投資首選需求未受價格抑制的行業,選擇能維持利潤率的企業。從大類行業的財務表現來看,盈利兩年複合增長速度回到疫情前水平的行業包括製造、消費、能源材料等,顯示電動車醫藥、大宗商品需求好於疫情前水平。

另外,2020年下半年開始,中國出口份額持續增加,「供給錯位」與「需求回暖」帶動出口成長,醫療器械航運橡膠等出口相關行業表現利潤率擡升及現金流優化特徵

目前印度仍面臨疫情考驗,中國紡織化纖相關行業受益,同時中國具有國際競爭優勢的行業有望保持份額,如電機、醫療器械。

總結來看,聯準會容忍短期通膨上行,更重視就業數據,預期就業表現回到疫情前水平,聯準會纔會考慮政策退出,在此之前,市場流動性寬鬆狀態可能會維持一定時間。

反觀中國,政策任務可能重心在適度調結構,過往調結構階段對資產估值有壓力,因此2021年估值擡升空間有限。不過企業盈利上行週期未結束,盈利增長成爲投資收益主要貢獻。大宗商品價格上漲對企業成本壓力逐漸增加,投資首選需求未受價格抑制的行業,選擇能維持利潤率的企業。